MPS, l’extracedola e la stabilità del Leone

Di Ruggiero Cafari Panico, per Il Sole 24 Ore. L’extra-dividendo annunciato da Mps nell’ambito delle offerte su Banco Bpm e Banca Generali vale 1,208 euro per azione: 0,302 euro in contanti e 0,906 euro attraverso l’assegnazione di azioni Generali, per complessivi circa 4 miliardi di euro. Ma proprio la parola “extra” rischia di essere fuorviante.
Come ha osservato il professor Franco Paparella, ordinario alla Sapienza Università di Roma, sul Sole 24 Ore del 13 settembre, nell’articolo «Mps, Lovaglio offre come premio ai suoi soci quello che è già loro», le risorse distribuite non arrivano dall’esterno: sono già nel patrimonio di Mps e appartengono quindi economicamente ai suoi azionisti. La distribuzione trasforma un valore posseduto indirettamente attraverso la banca in contanti e titoli detenuti direttamente. Non crea, di per sé, nuova ricchezza.

È questa la prima differenza fondamentale rispetto all’Opas di Intesa Sanpaolo

Il corrispettivo offerto da Intesa proviene da un soggetto terzo rispetto a Mps e rappresenta quindi risorse nuove trasferite agli azionisti della banca target, non patrimonio di Mps redistribuito ai suoi stessi soci.
C’è poi un effetto spesso trascurato
Il valore dell’extra-dividendo non può essere semplicemente sommato al valore dell’azione Mps. Quando una società distribuisce parte del proprio patrimonio, a parità di ogni altro fattore il prezzo del titolo tende infatti a rettificarsi per il valore che esce dalla società. L’azionista riceve 1,208 euro di attività, ma resta proprietario di una banca che si è privata di quello stesso patrimonio.

A ciò si aggiunge il fisco

Per una persona fisica residente in Italia, nello scenario considerato, l’intera distribuzione sarebbe soggetta al 26%, compresa la parte ricevuta in azioni Generali. L’onere sarebbe pari a circa 31,4 centesimi per azione, più dei 30,2 centesimi ricevuti in contanti. L’azionista potrebbe quindi dover impiegare altra liquidità o vendere una parte dei titoli ricevuti per pagare l’imposta.
È anche per questo che la vicenda pone un tema di trasparenza e tutela del risparmio. Il recente intervento della Consob sui concambi delle due Ops Mps è significativo: Mps ha dovuto rappresentarne il valore considerando anche il 5 giugno, ultimo giorno di Borsa precedente all’annuncio dell’Opas di Intesa Sanpaolo, così da depurare il confronto dall’aumento del titolo Mps successivo all’offerta concorrente.
La stessa esigenza emerge dal diritto europeo degli investitori. La direttiva sulle Opa, il regolamento sul prospetto e quello sugli abusi di mercato, pur con funzioni diverse, muovono da un principio comune: le decisioni degli investitori devono basarsi su informazioni corrette, complete e non fuorvianti. L’extra-dividendo dovrebbe quindi essere illustrato non soltanto come una distribuzione a favore degli azionisti, ma anche come un’operazione che riduce il patrimonio di Mps e incide sul valore economico delle azioni utilizzate nelle Ops.

Resta poi il profilo prudenziale

Una distribuzione di queste dimensioni, accompagnata dalla riduzione del capitale e dall’utilizzo di riserve, incide sulla struttura patrimoniale della banca. La sua sostenibilità deve quindi essere valutata autonomamente dalle autorità di vigilanza e non può essere desunta soltanto dalle proiezioni sul Cet1 del futuro gruppo.

E poi c’è Generali

Tre dei quattro miliardi vengono infatti distribuiti utilizzando azioni della compagnia. Oggi Mps, attraverso Mediobanca, è il primo azionista di Generali con il 13,35% del capitale. Con la distribuzione annunciata, circa 4,5 punti percentuali uscirebbero da quel pacchetto unitario e verrebbero distribuiti agli azionisti Mps; la partecipazione residua scenderebbe indicativamente intorno all’8,8%.
È uno smembramento dell’azionariato di Generali molto concreto: quasi cinque punti percentuali oggi concentrati nelle mani del principale azionista diventerebbero una pluralità di partecipazioni liberamente negoziabili. Diminuisce il peso del primo azionista e aumenta la contendibilità di una quota rilevante di uno dei maggiori gruppi assicurativi europei.
Anche qui il confronto con l’Opas Intesa è netto. In assenza della distribuzione straordinaria, la partecipazione oggi detenuta da Mps/Mediobanca resterebbe concentrata all’interno di un grande gruppo bancario italiano, offrendo maggiore continuità e stabilità a una presenza azionaria italiana significativa in Generali.

È un profilo che si intreccia inevitabilmente anche con il golden power

Generali opera in un settore strategico e la frammentazione di una partecipazione così rilevante, con la conseguente maggiore contendibilità dell’azionariato, è un elemento che può assumere rilievo nella valutazione complessiva dell’operazione.

Alla fine, il punto è semplice

L’extra-dividendo Mps distribuisce valore che è già nel patrimonio della banca: quel valore esce dalla società, può riflettersi sul prezzo dell’azione, comporta un costo fiscale e richiede un attento vaglio prudenziale e informativo. L’Opas Intesa apporta invece risorse nuove, provenienti da un soggetto terzo, agli azionisti Mps.
E sul versante Generali, la differenza è altrettanto chiara: da una parte la dispersione di quasi cinque punti percentuali oggi concentrati nel principale azionista; dall’altra una maggiore stabilità data anche dalla partecipazione di un grande gruppo italiano al suo azionariato.