La SEC modernizza finalmente le regole sugli agenti di trasferimento: Wall Street non deve ripetere la crisi della burocrazia cartacea

La tokenizzazione degli strumenti finanziari promette vantaggi concreti: scambi attivi 24 ore su 24, liquidazione più rapida e una distribuzione più ampia degli asset. Tuttavia, se il token resta soltanto un involucro digitale separato dall’asset reale che dovrebbe rappresentare, si rischia di moltiplicare scatole digitali intorno ai vecchi certificati cartacei senza risolvere i problemi fondamentali della proprietà e della registrazione.

Un precedente storico: la crisi della documentazione

Negli anni Sessanta Wall Street ha già affrontato una situazione analoga, nota come Paperwork Crisis. Un’impennata improvvisa dei volumi di negoziazione mise in crisi i processi manuali basati su documenti cartacei e i back office non riuscirono a evadere le operazioni. Per mesi la NYSE fu costretta a chiudere alcune giornate per permettere lo smaltimento dell’arretrato.

Un elemento aggravante fu l’assenza di un registro autoritativo unico che attestasse la titolarità dei titoli. La soluzione di mercato si basò sul passaggio da un tracciamento fisico e decentralizzato a una tenuta centralizzata dei registri, mediante l’immobilizzazione dei certificati in una struttura che consentiva trasferimenti tramite scritture elettroniche.

Nel 1973 fu costituita la Depository Trust Company (DTC), che rese operativa questa logica di immobilizzazione. Da allora molte infrastrutture finanziarie moderne si reggono su sistemi centralizzati di registrazione ed esercizio elettronico che hanno ridotto i rischi operativi e accelerato il regolamento delle operazioni.

I rischi della frammentazione nell’era blockchain

La sfida attuale è che la tokenizzazione può involontariamente replicare i problemi del passato se l’informazione sulla proprietà rimane dispersa. Se i dati sono ripartiti tra il token (sulla blockchain), un SPV che detiene l’asset sottostante, i registri interni di un broker e il database off‑chain di un transfer agent, la certezza giuridica e operativa della titolarità diventa ambigua.

Questa frammentazione espone il mercato a rischi di riconciliazione, controversie sulla proprietà e ritardi nel regolamento che possono avere impatti sistemici, soprattutto se il volume di transazioni tokenizzate cresce rapidamente senza standard comuni o un registro centralizzato di riferimento.

Possibili soluzioni e implicazioni regolamentari

Per evitare una nuova versione della Paperwork Crisis serve un approccio che combini tecnologia e quadro giuridico. Sono necessarie norme chiare sulla finalità giuridica dei token, regole di interoperabilità tra registri on‑chain e off‑chain e meccanismi che attribuiscano responsabilità a soggetti identificabili, come custodi regolamentati o depositari centrali di nuova generazione.

Nell’ambito europeo le iniziative normative, come MiCA e gli interventi degli enti di vigilanza nazionali come CONSOB, mirano a definire obblighi di trasparenza e requisiti prudenziali per chi offre servizi legati agli asset digitali. Per avere effetti pratici queste disposizioni dovranno favorire l’adozione di standard tecnici condivisi e la creazione di registry affidabili che agiscano come fonti autorevoli della titolarità.

Dal punto di vista operativo, gli operatori tradizionali delle infrastrutture di mercato — banche depositarie, custodi e depositari centrali — possono giocare un ruolo chiave nell’adattare i loro servizi al nuovo ecosistema tokenizzato, offrendo soluzioni di custody, gestione del regolamento e integrazione legale tra asset fisici e digitali.

In assenza di questi accorgimenti, la tokenizzazione rischia di creare una molteplicità di “involucri” digitali senza una soglia di certezza che renda effettiva la trasferibilità e la protezione del diritto dei titolari, con potenziali ricadute negative sulla fiducia degli investitori e sulla stabilità del mercato.

In sintesi

• La diffusione della tokenizzazione offre opportunità di efficienza ma richiede infrastrutture di registrazione credibili per evitare rischi operativi simili alla storica Paperwork Crisis.
• Per gli investitori italiani il fattore critico sarà la certezza giuridica: preferire servizi regolamentati e piattaforme con integrazione tra registri on‑chain e off‑chain riduce il rischio di controparte e di contenzioso sulla proprietà.
• Le banche e i custodi tradizionali possono cogliere un vantaggio competitivo sviluppando servizi di custody digitale e interoperabilità, promuovendo standard che facilitino l’adozione su larga scala.
• Dal punto di vista macroeconomico, l’armonizzazione regolamentare in Europa e lo sviluppo di depositari digitali potrebbero trasformare la tokenizzazione in un volano di liquidità e inclusione per il mercato dei capitali italiano, a condizione che si affrontino per tempo i nodi di governance e responsabilità.