Deficit gemelli e dominanza fiscale: gli Usa sempre più simili a un paese emergente?

L’ipotesi di considerare gli Stati Uniti come se fossero un mercato emergente suscita interesse e provoca riflessioni, ma rimane ancora distante dalla realtà quando si analizza la tenuta dei conti pubblici. Tuttavia, esistono punti di contatto con esperienze di fragilità vista in passato e fattori di rischio che possono esercitare pressione sui rendimenti del debito sovrano globale.

Un’analisi recente di Schroders ha esaminato queste dinamiche usando il Country Vulnerability Model, uno strumento derivato dall’osservazione delle crisi che hanno colpito i mercati emergenti alla fine degli anni Novanta. Il principio di fondo è che un elevato rapporto debito/Pil da solo non basta a predire una crisi: è necessario valutare una serie di indicatori di preallarme per misurare la vulnerabilità sovrana.

I fattori penalizzanti

La metodologia genera una scala di rischio che va da -12 a +12; secondo la graduatoria gli Stati Uniti risultano collocati a -1, un valore che lo studio associa a una fase assimilata a una «fuga alla cieca» e vicino ai livelli storici che hanno preceduto crisi molto gravi. Tra i punti di debolezza più evidenti emergono la dipendenza da capitali internazionali e il concetto di liquidità sovrana esterna, ovvero la capacità di finanziare i disavanzi attraverso flussi esteri.

In concreto, gli Stati Uniti mostrano ampi «deficit gemelli» — il disavanzo pubblico insieme a quello delle partite correnti — e una posizione patrimoniale netta sull’estero negativa per circa l’80% del Pil. Questi squilibri rendono l’economia sensibile ai mutamenti del sentiment degli investitori non residenti e a possibili deflussi di capitale.

Oltre ai fattori di vulnerabilità collegati alla struttura della crescita e all’accumulo rapido di squilibri, lo studio individua il pericolo della cosiddetta «dominanza fiscale»: una condizione in cui l’incertezza sulla sostenibilità del bilancio rende inefficaci le politiche monetarie o costringe la banca centrale ad azioni che comprimono la sua indipendenza.

Abdallah Guezour ha aggiunto:

“Senza un’azione fiscale credibile, potrebbe essere solo questione di tempo prima che la Federal Reserve sia costretta a riprendere la monetizzazione del debito su larga scala.”

L’ancora di salvataggio

Accanto ai rischi, esistono elementi che attenuano la probabilità di una crisi sul modello dei Paesi emergenti. L’abbondante liquidità nel sistema bancario, la solidità aggregata del settore privato e il ruolo internazionale del dollaro come «valvola di sfiato» che agevola aggiustamenti di prezzo sono fattori stabilizzanti. Tali caratteristiche differenziano gli Stati Uniti da situazioni di stress viste in passato in altre economie.

Lo studio ricorda altresì che alcune economie, un tempo considerate vulnerabili, come il Brasile, sono oggi percepite con rischi relativi minori in termini di debito pubblico e finanza. Va sottolineato che istituzioni come il Dipartimento del Tesoro e la Federal Reserve, insieme allo status del dollaro come valuta di riserva, offrono strumenti e margini di manovra che riducono la probabilità di un collasso finanziario improvviso, pur non eliminando completamente la possibilità di shock sui mercati.

Dal punto di vista pratico, la percezione degli investitori esteri e le decisioni politiche di bilancio rimangono i fattori più determinanti: se il giudizio del mercato dovesse deteriorarsi, è probabile che si manifestino ripercussioni immediate sui tassi a lunga scadenza globali e, di conseguenza, sui costi di finanziamento per l’Europa e per l’Italia.

In sintesi

• Un deterioramento della fiducia nei confronti della sostenibilità fiscale statunitense potrebbe spingere i rendimenti a lungo termine in rialzo, aumentando il premio al rischio anche per i titoli italiani e comprimendo i margini delle obbligazioni corporate nazionali.
• Eventuali segnali di «dominanza fiscale» negli Stati Uniti e una risposta monetaria che sfocia nella monetizzazione del debito avrebbero probabilmente effetti disinflazionistici sul dollaro, con impatti sui prezzi delle importazioni italiane e sulla competitività delle imprese esportatrici.
• Per gli investitori italiani, uno scenario di maggiore volatilità sui mercati riflette l’importanza di gestire il rischio di duration e il rischio di cambio nelle esposizioni internazionali, privilegiando coperture su posizioni sensibili ai tassi statunitensi.
• Le banche e gli intermediari del nostro Paese dovrebbero monitorare l’esposizione ai tassi globali e prepararsi a possibili tensioni sui finanziamenti wholesale; una strategia prudente di liquidità e adeguati stress test risultano quindi consigliabili.