Il venditore allo scoperto Culper Research avverte: la tokenomics di ether è compromessa

Culper Research, un fondo specializzato in posizioni short, ha scommesso contro ETH e azioni collegate al token come BitMine, sostenendo che l’economia della rete si sia deteriorata dopo l’ultimo aggiornamento di protocollo denominato Fusaka.

Nel rapporto pubblicato giovedì, il fondo afferma che l’upgrade di dicembre 2025 ha aumentato eccessivamente lo spazio dei blocchi disponibile, compromettendo la tokenomica di Ethereum e causando un forte calo delle commissioni di transazione.

Poiché una parte dei redditi dei validatori deriva proprio dalle commissioni, la diminuzione ha ridotto i rendimenti derivanti dallo staking. Secondo l’analisi, questo meccanismo potrebbe innescare un circolo vizioso: rendimenti più bassi scoraggiano lo staking, indebolendo la sicurezza della rete.

Le accuse principali

Il rapporto sostiene che la disponibilità di blocchi aggiuntivi ha portato a commissioni di transazione sensibilmente inferiori rispetto al periodo precedente l’aggiornamento, erodendo una componente significativa del compenso per i validatori.

Inoltre, il documento segnala che il cofondatore di Ethereum, Vitalik Buterin, ha venduto quasi 20.000 ETH nel corso dell’anno, operazione valutata intorno a 40 milioni di dollari ai prezzi correnti, e interpreta quel movimento come un segnale importante sulle prospettive del network.

Culper Research ha scritto:

“Vitalik sta vendendo, mentre i rialzisti come Tom Lee non comprendono la nuova realtà di ETH. Noi stiamo con Vitalik.”

Nel rapporto si critica esplicitamente l’ottimismo espresso da alcuni operatori, tra cui il presidente di BitMine, Tom Lee, che ha indicato l’aumento del numero di transazioni e degli indirizzi attivi come prova di fondamentali più robusti.

Secondo Culper Research, tali metriche sarebbero fuorvianti: gran parte dell’incremento dell’attività sarebbe riconducibile ad attacchi di tipo “address poisoning”, una tecnica truffaldina in cui indirizzi vengono sporcati da piccole transazioni al fine di indurre gli utenti a copiare indirizzi dannosi.

Il fondo stima inoltre che le commissioni di transazione su Ethereum siano diminuite di circa il 90% rispetto al periodo precedente l’upgrade.

Culper Research ha aggiunto:

“Secondo la logica di Lee, se l’utilità NON aumenta, allora ETH è in una spirale discendente. Questo è esattamente ciò che riteniamo stia accadendo.”

Impatto sullo staking e sulla sicurezza della rete

Il meccanismo descritto nel rapporto evidenzia un punto centrale dell’economia dei protocolli proof-of-stake: i validatori dipendono da ricompense composte da emissione e commissioni. Se le commissioni diventano trascurabili, il rendimento complessivo dello staking scende e potrebbe venire meno l’incentivo a partecipare come validatore.

Una riduzione significativa degli stake attivi può tradursi in una minore decentralizzazione e in un aumento del rischio operativo per la rete. Questo aspetto ha implicazioni dirette per gli utenti, i servizi che offrono staking e per le autorità di vigilanza che monitorano la resilienza dei sistemi finanziari basati su blockchain.

Dal punto di vista degli investitori, il cambiamento dei flussi di reddito da commissioni potrebbe spostare la valutazione del token, alterando la propensione al rischio delle tesorerie aziendali e dei grandi detentori.

Ripercussioni su BitMine e sulle società con grandi tesorerie in ETH

Il rapporto prende di mira anche BitMine, tra i maggiori acquirenti aziendali di ETH. Da luglio la società avrebbe accumulato una quantità significativa di token come parte della strategia di tesoreria, posizione che oggi risulta sostanzialmente in perdita rispetto ai massimi precedenti.

Tali posizioni mettono in luce i rischi associati all’uso di criptovalute come riserva di valore da parte di imprese quotate: variazioni marcate del prezzo del token e cambiamenti strutturali nelle dinamiche della rete possono generare perdite non realizzate rilevanti e influire sui bilanci aziendali.

Per gli azionisti e gli stakeholder, la vicenda evidenzia la necessità di adeguati strumenti di gestione del rischio, trasparenza sulle politiche di tesoreria e, più in generale, una valutazione attenta delle esposizioni in asset crittografici.

Osservazioni finali e prospettive

La controversia tra posizioni short come quella di Culper Research e gli investitori rialzisti mette in luce tensioni su come interpretare i parametri on-chain e i loro effetti economici. L’evoluzione delle commissioni, la qualità delle attività on-chain e le decisioni di attori chiave continueranno a influenzare la narrativa di mercato su Ethereum.

Resta aperta la valutazione sull’impatto a lungo termine degli aggiornamenti di protocollo: ulteriori modifiche tecniche, incentivi economici o nuovi sviluppi nell’ecosistema potranno invertire o accentuare le tendenze descritte, con conseguenze per la sicurezza della rete e per gli investimenti istituzionali.