Opzioni su Bitcoin non frenano il prezzo

Negli ultimi mesi, con il prezzo del Bitcoin entrato in una fase discendente, si è intensificato il dibattito sulle ragioni per cui flussi istituzionali e accumuli aziendali non siano riusciti a sostenere il rally oltre livelli psicologici elevati. Una tesi ricorrente attribuisce parte della responsabilità alla crescente attività sul mercato delle opzioni, in particolare legata al BlackRock iShares spot IBIT, e alla strategia delle covered call che avrebbe creato una sorta di “soffitto” per i prezzi.

Che cosa sono le covered call e come funzionano

Una covered call è una strategia in cui chi detiene il sottostante — in questo caso Bitcoin — vende un’opzione call, concedendo a un’altra parte il diritto di acquistare il bene a un prezzo prefissato entro una data stabilita. In cambio, il venditore incassa un premio iniziale, che rappresenta un flusso di reddito regolare simile a un interesse ricevuto.

La particolarità rispetto ai prodotti di reddito fisso è che il venditore mantiene l’asset volatile: se il Bitcoin supera il prezzo d’esercizio, il potenziale di apprezzamento è limitato perché l’asset dovrà essere ceduto al prezzo concordato, facendo perdere i guadagni oltre quel livello.

Dal cash-and-carry alle opzioni: perché è cambiata la strategia

Fino a poco tempo fa, molti operatori sfruttavano l’arbitraggio noto come cash-and-carry, che consistiva nello shortare contratti futures su BTC detenendo allo stesso tempo il sottostante spot. Questo approccio generava un premio annualizzato costante quando il differenziale tra spot e futures era elevato.

Con il ridursi di quel premio — passato da livelli stabili intorno al 10–15% a singole cifre nell’arco di alcuni mesi — molti gestori hanno cercato rendimenti alternativi, ruotando verso strategie basate sulle opzioni come le covered call, che possono offrire yield annualizzati più alti nel breve periodo.

Il cambiamento è stato evidente nell’aumento dell’open interest aggregato sulle opzioni legate al settore spot: una maggiore esposizione nelle opzioni non implica automaticamente che tali posizioni stiano comprimendo il prezzo, ma segnala un mercato delle opzioni in rapida espansione.

Indicatori chiave: put-to-call ratio, skew e volatilità implicita

Per valutare se la vendita di call stia effettivamente “sopprimendo” il mercato è utile osservare l’put-to-call ratio, che confronta la domanda di opzioni put (protezione dal ribasso) rispetto alle call. Un rapporto stabile e sotto una certa soglia indica che, pur essendoci venditori di call orientati al rendimento, esistono anche acquirenti che scommettono su ulteriori rialzi o che si coprono contro scenari avversi.

Allo stesso tempo, il skew — che misura quanto le put siano più costose o meno rispetto alle call a parità di scadenza — ha mostrato un movimento verso premi relativi sulle put, segnalando una crescente domanda di protezione. Questo comportamento è coerente con una platea di operatori prudente, che combina posizioni rialziste sul sottostante con coperture direzionali.

La volatilità implicita, indicatore della turbolenza attesa dai prezzi delle opzioni, è diminuita rispetto a periodi precedenti. Volatilità inferiore riduce i premi ottenibili dai venditori di opzioni, attenuando l’incentivo a impiegare strategie basate esclusivamente sulla vendita di volatilità.

Perché le covered call non costituiscono una spiegazione esaustiva

L’idea che le covered call blocchino il prezzo presuppone che milioni di Bitcoin siano vincolati a prezzi d’esercizio specifici e che i market maker vendano costantemente spot per coprire quelle esposizioni, formando un muro di vendita permanente. Nella realtà, il mercato è più dinamico e su più lati.

Innanzitutto, i venditori di call traggono beneficio se il prezzo si avvicina ai loro strike; pertanto, non tutti gli operatori hanno interesse a mantenere il prezzo limitato a lungo termine. In secondo luogo, la domanda crescente di put indica che molti partecipanti acquistano protezione, compensando l’effetto aggregato delle vendite di call.

Inoltre, la riduzione della volatilità implicita ha eroso i premi offerti dalle opzioni, rendendo la strategia di vendita delle call meno remunerativa di quanto fosse quando i premi erano più elevati. Questo significa che, nonostante l’aumento dell’open interest, l’efficacia delle covered call come leva per comprimere i prezzi potrebbe essere diminuita.

Conseguenze per investitori istituzionali e mercato

Per gli investitori istituzionali, le opzioni rappresentano oggi sia uno strumento di rendimento che di gestione del rischio. Le strategie di yield possono convivere con coperture difensive senza necessariamente impedire fasi di forte apprezzamento, soprattutto in presenza di un’elevata domanda d’acquisto spot o di eventi di mercato che generino shock di volatilità.

Dal punto di vista della struttura di mercato, è importante monitorare non solo l’entità dell’open interest, ma anche la distribuzione degli strike, la natura degli acquirenti e venditori (hedger vs speculator) e le scadenze prevalenti. Questi elementi determinano come le posizioni sulle opzioni si traslano in flussi sul mercato spot in scenari diversi.

Conclusione

Le covered call sono diventate una componente rilevante dell’ecosistema di mercato del Bitcoin in un contesto di ricerca di rendimento a seguito del calo dell’arbitraggio cash-and-carry. Tuttavia, i dati sugli indicatori di opzioni non sostengono in modo univoco l’ipotesi che tali strategie stiano strutturalmente reprimendo i prezzi. Piuttosto, emergono dinamiche complesse in cui rendimento, copertura e posizionamento rialzista coesistono e influenzano il mercato in modi non lineari.

I partecipanti al mercato e i policy maker dovrebbero continuare a osservare con attenzione indicatori come l’open interest, il put-to-call ratio, lo skew e la volatilità implicita, poiché l’interazione tra questi fattori determina la probabilità che i flussi derivanti dalle opzioni si trasformino in pressioni direzionali sul mercato spot.