Morgan Stanley avvia la copertura dei miner di bitcoin: Cipher Mining e TeraWulf consigliate, MARA da vendere

Morgan Stanley ha avviato la copertura di tre società quotate attive nel mining di bitcoin, formulando giudizi selettivi: ha assegnato rating Overweight a Cipher Mining (CIFR) e a TeraWulf (WULF) con target rispettivamente a 38 e 37 dollari, mentre ha iniziato la copertura di Marathon Digital (MARA) con un rating Underweight e un target a 8 dollari.

In reazione alle indicazioni della banca d’affari, le quotazioni di CIFR e WULF hanno registrato rialzi intraday rilevanti, mentre MARA è rimasta sostanzialmente stabile.

Approccio valutativo: infrastruttura più che scommessa sul prezzo del bitcoin

Stephen Byrd, analista che ha guidato la copertura, fonda il ragionamento sull’idea che alcuni siti di mining vadano considerati come asset infrastrutturali piuttosto che come pura esposizione al mercato delle criptovalute.

Stephen Byrd wrote:

“At a macro level, once a bitcoin company has a built-in data center and entered into a long-term lease with a creditworthy counterparty, that DC’s natural investor habitat is not among bitcoin investors but among infrastructure investors.”

Secondo Byrd, quando una società di mining costruisce un data center e lo mette a reddito con contratti a lungo termine e controparti affidabili, l’orizzonte valutativo dovrebbe privilegiare il flusso di cassa stabile e prevedibile piuttosto che l’oscillazione del prezzo del bitcoin.

Il confronto con i REIT dei data center

Per rendere più concreto il confronto, Byrd paragona queste strutture a società immobiliari di data center già consolidate, come Equinix e Digital Realty, tipicamente valutate in multipli elevati rispetto all’EBITDA atteso.

Il ragionamento è che investitori istituzionali pagano premi significativi per attività che offrono scala, diversificazione dei clienti e crescita regolare; tuttavia Byrd avverte che i singoli data center sviluppati da miner difficilmente raggiungeranno i medesimi livelli di valutazione, poiché non dispongono della medesima piattaforma di crescita.

Il caso Cipher Mining

Nel rapporto Cipher è presentata come l’esempio centrale della visione di Byrd: i suoi impianti possono, secondo l’analista, evolvere verso una proprietà simile a quella ricercata dai REIT del settore.

Stephen Byrd wrote:

“We use the phrase ‘REIT endgame’ to describe our valuation approach because, ultimately, these contracted DCs should be owned by REIT-like investors that appropriately value long-term, low-risk contracted cash flows.”

In pratica, se un sito di Cipher passasse dall’auto-mining alla locazione a grandi clienti cloud o di calcolo, i ricavi diventerebbero più regolari e assimilabili a pedaggi autostradali: la componente speculativa legata al valore del bitcoin perderebbe peso rispetto ai flussi contrattuali.

Il modello applicato a TeraWulf

Per TeraWulf, Byrd evidenzia la storia di contratti firmati per data center e un management con esperienza nelle infrastrutture energetiche, elementi che supportano un percorso di diversificazione verso la locazione di capacità di calcolo.

L’analista attribuisce a siti convertiti senza contratti bitcoin-to-data-center un valore attuale implicito di circa 8 dollari per watt. Il caso base ipotizza il successo di circa metà della crescita annua pianificata di 250 megawatt nel periodo 2028-2032; uno scenario più ottimistico porta la riuscita al 75%.

Un giudizio più prudente su Marathon Digital

Il tono cambia per Marathon Digital, su cui Byrd esprime maggiore cautela: la società adotta una strategia ibrida che combina attività di mining con ambizioni legate ai data center, senza però imprimere una conversione netta degli asset verso la locazione infrastrutturale.

Stephen Byrd wrote:

“For MARA, bitcoin mining economics are the dominant driver of the stock’s value.”

Byrd osserva inoltre che la storia limitata di Marathon nell’hosting di data center e la forte esposizione al prezzo del bitcoin — anche attraverso emissioni convertibili destinate all’acquisto di criptovalute — riducono il potenziale di rialzo rispetto ai titoli che puntano su flussi contrattuali stabili.

Stephen Byrd wrote:

“Fundamentally, we see significant risks to profitability of bitcoin mining, both in the near and long terms.”

Nel rapporto si evidenzia il rischio intrinseco del business del mining, con ritorni sul capitale storicamente poco attraenti, fattore che incide sul giudizio negativo assegnato a MARA.

Implicazioni per investitori e settore

La copertura arriva in un momento in cui la comunità finanziaria dibatte se i miner debbano trasformarsi in proprietari e gestori di infrastrutture energetiche e di calcolo. Morgan Stanley fornisce una risposta selettiva: dove esistono contratti a lungo termine e disciplina infrastrutturale, esiste potenziale valore aggiunto; dove invece il mining resta il fulcro dell’attività, le prospettive di rendimenti fuori misura sono più limitate.

Per gli investitori istituzionali questo implica la necessità di valutare distintamente asset contrattualizzati e operazioni pure di mining: i primi possono attrarre capitali orientati a flussi stabili, mentre i secondi rimangono sensibili alla volatilità del bitcoin e ai rischi di redditività operativa.

Da un punto di vista settoriale, la trasformazione di siti miner in capacità di data center potrebbe modificare i modelli di finanziamento e le metriche di valutazione: i multipli basati sulla previsione di flussi contrattuali a lungo termine diverrebbero più rilevanti, aumentando l’interesse di investitori specializzati in infrastrutture.

In definitiva, la raccomandazione di Morgan Stanley sottolinea come la distinzione tra esposizione speculativa al prezzo del bitcoin e gestione di asset infrastrutturali a reddito sia destinata a guidare le decisioni di allocazione nel comparto del mining quotato.