Francia, cosa si nasconde dietro la fuga dai titoli di stato di Parigi

È altamente probabile che Moody’s declassi oggi il rating sovrano della Francia dall’attuale Aa3 ad A1, una mossa largamente anticipata dai mercati che ha alimentato il repentino allargamento dello spread tra i Bund tedeschi e le OAT. Ieri il differenziale ha toccato i 177 punti base, un livello non visto dal 2011, mentre il rendimento dei titoli di stato decennali francesi è salito al 5,142%, la quota più elevata dal 2002. Se presi in termini assoluti i numeri rimandano alla Grande Crisi dell’euro, il quadro attuale presenta vulnerabilità differenti e più ampie: lo slittamento dei rendimenti sulla scadenza biennale ha acceso un campanello d’allarme significativo.

Il debito pubblico francese circolante oggi ammonta a circa 2.900 miliardi di euro, di cui 2.700 miliardi a lungo termine e 200 miliardi a breve termine, cioè almeno 1.000 miliardi in più rispetto a dieci anni fa (erano 1.650 miliardi nel 2016, anno dell’elezione di Emmanuel Macron). Le OAT sono al centro della turbolenza perché i mercati le valutano come un cocktail di rischi: forte incertezza politica legata alle elezioni presidenziali e al crescente malcontento sociale; crescita moderata stimata intorno allo 0,5% per l’anno in corso con previsioni fragili su circa l’1% nel 2027 se non si avvieranno riforme strutturali per aumentare la competitività; un vasto programma di emissioni lorde previsto per il prossimo anno (circa 340 miliardi) che dipenderà molto dalla stabilità dei flussi da investitori non residenti, che a fine settembre detenevano il 59,7% dei titoli negoziabili; tassi in aumento e conseguente aumento del costo di rifinanziamento, con impatti sui conti pubblici nel medio periodo data la vita media dei titoli pari a 8 anni e 158 giorni; un rapporto debito/Pil prossimo al 120% (contro circa 70% nel 2011) e un deficit/Pil stimato al 5,3% quest’anno, con una possibile discesa intorno al 5% nel 2027; e un deficit commerciale che supera i 70 miliardi di euro. Inoltre, la BCE sta progressivamente riducendo il proprio bilancio: lo stock di titoli di stato francesi nel portafoglio del PSPP è sceso da 400 miliardi a dicembre 2025 a circa 360 miliardi a settembre di quest’anno.

S&P e Fitch hanno portato il rating francese a “A+” rispettivamente nell’ottobre 2025 e nel settembre 2025; le loro prossime revisioni potrebbero modificare l’outlook da “stabile” a “negativo” e preludere a ulteriori declassamenti. Gli economisti di JP Morgan stimano con probabilità rilevante un peggioramento della valutazione da parte di Moody’s verso una tripla “BBB” forte, la stessa fascia in cui si trova oggi la Italia. La prospettiva di deterioramento della traiettoria dei conti pubblici alimenta le preoccupazioni dei mercati: benché la sostenibilità del debito francese non sia messa in discussione nel breve termine, scenari politici avversi potrebbero complicare rapidamente la situazione.

Uno scenario particolarmente rischioso è legato alla possibile vittoria di Marine Le Pen e del suo movimento Rassemblement National. Una presidenza senza precedenti di questo tipo comporterebbe incertezza sulle politiche economiche e, se non accompagnata da una maggioranza chiara all’Assemblea nazionale, potrebbe tradursi in stallo su riforme e misure di consolidamento fiscale. Le Pen ha promesso un risparmio netto di circa 140 miliardi entro il 2032; la credibilità e la realizzabilità di questo piano saranno fattori critici per la reazione dei mercati.

Il calendario delle emissioni governative francesi è relativamente contenuto fino a fine anno: a fine settembre era stato già realizzato l’84% del programma di emissioni nette (260 miliardi raccolti su 300), un elemento che riduce la pressione sui mercati nel breve periodo e limita l’impatto del quantitative tightening della BCE. Inoltre, la solidità patrimoniale di banche e compagnie di assicurazione francesi — che detengono rispettivamente il 10,5% e il 9,2% dei titoli di stato nazionali — può offrire un cuscinetto in caso di forti vendite da parte degli investitori esteri. Sullo sfondo resta lo strumento di protezione del mercato secondario, il Transmission Protection Instrument (TPI), che la BCE mantiene come opzione in caso di shock sistemici.

Le implicazioni per i mercati finanziari europei sono rilevanti: un declassamento della Francia può accrescere la volatilità sui titoli sovrani europei, influenzare i tassi e i premi per il rischio, e modificare i flussi di portafoglio verso attività considerate più sicure. Per gli investitori italiani e i gestori patrimoniali, la situazione richiede un’attenta valutazione dell’esposizione al rischio sovrano, della duration dei portafogli e della liquidità degli strumenti detenuti. Sul piano politico-economico, una Francia più debole sul piano finanziario potrebbe complicare le dinamiche di coordinamento europeo su crescita, investimenti e politiche fiscali, con possibili ricadute sulle prospettive di ripresa nell’Eurozona.

Per il breve e medio termine gli operatori dovranno monitorare tre elementi chiave: l’esito dell’azione delle agenzie di rating, i flussi dagli investitori non residenti e le decisioni di politica monetaria e comunicazione della BCE. Sul fronte degli investimenti, livelli di rendimento più elevati offrono opportunità per chi ha capacità di assumere rischio sovrano aggiuntivo, ma richiedono una gestione attiva del rischio e una diversificazione geografica e di credito.

In sintesi

• Un possibile declassamento della Francia incrementerebbe la volatilità sui mercati sovrani europei e potrebbe spingere gli investitori a rivedere l’allocazione tra titoli core e periferici, con impatti sui costi di rifinanziamento per altri Paesi dell’Eurozona.
• Per gli investitori italiani la priorità è gestire il rischio di duration e la concentrazione sovrana: rendimenti più alti possono essere appetibili, ma richiedono capacità di assorbire shock di prezzo e stress sui mercati secondari.
• Una prospettiva politica incerta in Francia può complicare la governance economica europea e rallentare iniziative comuni su investimenti e riforme, con possibili effetti recessivi sui partner commerciali e sul commercio intra-europeo.
• I potenziali interventi della BCE e l’uso dello strumento TPI saranno determinanti per limitare il contagio finanziario; gli operatori dovrebbero seguire attentamente la comunicazione delle autorità monetarie per valutare il rischio sistemico.